پارادوکس بزرگ نقره

در ششمین سال کسری فیزیکی بازار نقره، این فلز گرانبها زیر فشار دلار قوی، بازدهی بالای اوراق و سیاست پولی سخت‌گیرانه فدرال رزرو، هنوز نتوانسته به یک روند صعودی پایدار برسد.

بازار نقره در ظاهر باید برنده کمبود عرضه باشد: در حالی که تقاضا از عرضه جلو زده، ذخایر به‌تدریج فشرده شده و بر اساس برآورد‌های رسمی، کسری بازار برای سال ۲۰۲۶ نیز ادامه دارد، رفتار قیمت چیز دیگری می‌گوید.

تحولات بازار نشان می‌دهد نقره به‌جای آن‌که با این کمبود فیزیکی جهش کند، در برابر سیگنال‌های انقباضی فدرال رزرو، دلارِ قوی و بازدهی بالای دارایی‌های بدون ریسک، عقب‌نشینی کرده است. همین شکاف میان «بنیاد قوی» و «قیمت ضعیف» همان پارادوکسی است که بازار را در تله نگه داشته است.

کمبود عرضه واقعی است، اما به‌تنهایی تعیین‌کننده قیمت نیست

طبق گزارش انستیتو جهانی نقره، بازار جهانی نقره در ۲۰۲۴ برای چهارمین سال پیاپی با کسری مواجه شد. در گزارش رسمی این نهاد این آمار آمده بود:

تقاضای کل: ۱.۱۶ میلیارد اونس

تولید معدنی: ۸۱۹.۷ میلیون اونس

بازیافت: ۱۹۳.۹ میلیون اونس

کسری بازار: ۱۴۸.۹ میلیون اونس

این کسری در مقیاس تاریخی قابل توجه است. در همان گزارش تأکید شد که کسری تجمعی سال‌های ۲۰۲۱ تا ۲۰۲۴ به ۶۷۸ میلیون اونس رسیده است. انستیتو جهانی نقره در ادامه پیش‌بینی کرد که بازار در ۲۰۲۵ نیز برای پنجمین سال متوالی در کسری بماند:

کسری پیش‌بینی‌شده: ۱۴۹ میلیون اونس

تقاضای کل: ۱.۲۰ میلیارد اونس

عرضه کل: ۱.۰۵ میلیارد اونس

همچنین پیش‌بینی کسری سال ۲۰۲۶ حدود ۴۶.۳ میلیون اونس اعلام شد که به معنای ششمین سال متوالی کمبود است. هر چند این گزارش‌های رسمی، کمبود نقره واقعی و مستند است؛ اما این «کمبود» لزوما به معنای رشد فوری قیمت نیست.

مشکل اصلی بازار نقره: سیاست پولی انقباضی، نه کمبود فیزیکی

برخلاف برخی کالاها، نقره هم فلز صنعتی است و هم دارایی سرمایه‌ای. به همین دلیل قیمت آن بیش از آن‌که فقط به عرضه فیزیکی وابسته باشد، به نرخ‌های بهره واقعی، قدرت دلار و انتظارات سیاست پولی حساس است.

در هفته‌های اخیر، داده‌های ضعیف‌تر اشتغال آمریکا نتوانستند رشد نقره را تثبیت کنند، زیرا بازار همچنان درگیر این پرسش بود که آیا فدرال رزرو واقعاً وارد مسیر کاهش نرخ می‌شود یا نه.

سایت Investing در گزارش خود آورده است که پس از انتشار داده‌های اشتغال ژوئن، احتمال افزایش نرخ بهره در نشست سپتامبر از حدود ۶۶ ٪ به حدود ۵۴ ٪ کاهش یافت. همان گزارش می‌گوید اقتصاد آمریکا در ژوئن فقط ۵۷ هزار شغل ایجاد کرد، در حالی که انتظار بازار حدود ۱۱۰ هزار شغل بود، و نرخ بیکاری نیز ۴.۲ ٪ ثبت شد.

اما چرا این داده‌ها برای نقره کافی نبودند؟

چون حتی با تضعیف نسبی داده‌های اشتغال، بازار هنوز نرخ‌های بهره را بالا و سیاست پولی را سخت‌گیرانه می‌دید. نتیجه این وضعیت روشن است:

بازدهی بالاتر اوراق خزانه

تقویت دلار

افزایش هزینه فرصت نگهداری نقره

و در نهایت فشار نزولی بر فلزات بدون بازده

نقره سود تقسیمی نمی‌دهد و بهره‌ای هم پرداخت نمی‌کند. وقتی بازده اوراق و جذابیت دارایی‌های دلاری بالا می‌رود، حتی کمبود عرضه هم نمی‌تواند به‌تنهایی تقاضای سرمایه‌گذاری را شعله‌ور کند.

داده‌های پولی و تورمی، همچنان علیه نقره‌اند

تا میانه ژوئیه ۲۰۲۶، بازار هنوز در انتظار داده‌های حساس تورمی و مسیر بعدی فدرال رزرو بود. در نتایج موجود، Macrotrends نرخ مؤثر فدرال‌فاندز را در ۸ ژوئیه ۲۰۲۶ حدود ۳.۶۳ ٪ نشان می‌دهد.

همچنین، بازار‌ها پیش از انتشار CPI ژوئن ۲۰۲۶، درباره احتمال تداوم فشار تورمی نگران بودند؛ این یعنی حتی اگر داده اشتغال ضعیف شود، تورم می‌تواند دست فدرال رزرو را برای سیاست نرم‌تر ببندد.

در چنین شرایطی، نقره از دو طرف تحت فشار قرار می‌گیرد: از یک‌سو امید به کاهش نرخ بهره کافی نیست، و از سوی دیگر تورم و دلار مانع رشد قیمت می‌شوند.

وضعیت تکنیکال هم ضعف بنیادی را تأیید می‌کند

از نظر تکنیکال، نقره در ژوئیه ۲۰۲۶ همچنان در موقعیت شکننده‌ای قرار دارد. در گزارش ISA Bullion در تاریخ ۹ ژوئیه ۲۰۲۶، قیمت بسته‌شدن نقره ۵۸.۴۵ دلار اعلام شده و SMA ۲۰۰ روزه در ۷۰.۵۲ دلار بوده است. این فاصله نشان می‌دهد که قیمت هنوز به‌طور معنادار زیر روند بلندمدت قرار دارد.

همان گزارش، سطوح حمایتی مهم را این‌گونه مشخص می‌کند:

۵۶.۶۰ دلار

۵۵.۶۲ دلار

۵۴.۴۰ دلار

و در نهایت ۵۰ دلار به‌عنوان حمایت روانی مهم

و سطوح مقاومتی:

۵۹.۹۰ دلار

۶۱.۷۵ دلار

۶۳.۲۸ دلار

و سپس ۷۰ دلار نزدیک میانگین بلندمدت

گزارش FX Daily در ۱۳ ژوئیه ۲۰۲۶ نیز سناریوی نزولی را تأیید کرده و سطح ۶۴ دلار را مرز مهم ابطال روند کوتاه‌مدت نزولی دانسته است. در برخی داده‌های بازار، RSI نقره نیز زیر ۵۰ و در ناحیه ضعف قرار داشته است. این یعنی از منظر تکنیکال، بازار هنوز نتوانسته شکست معناداری به سمت بالا ثبت کند.

چرا کمبود عرضه اثر فوری ندارد؟

این همان بخش پارادوکس است. پاسخ در ساختار بازار نقره نهفته است.

الف) کسری بازار با «کمبود فوری قابل خرید» یکی نیست

کسری در گزارش‌های انستیتو جهانی نقره به معنای آن است که تقاضای کل از عرضه کل بیشتر بوده؛ اما این الزاما به معنای خالی شدن بازار لحظه‌ای نیست. بازار می‌تواند کسری داشته باشد، اما فعلا از طریق موجودی‌های انبارها، ذخایر تجاری، بازیافت و جابه‌جایی زنجیره عرضه، تعادل را حفظ کند.

ب) بخش مهمی از نقره، محصول جانبی استخراج است

نقره در بسیاری از معادن، محصول جانبی استخراج مس، سرب و روی است؛ بنابراین حتی اگر قیمت نقره بالا برود، عرضه آن به‌سرعت و به همان نسبت افزایش نمی‌یابد. اما همین ویژگی از طرف دیگر باعث می‌شود عرضه در کوتاه‌مدت بسیار چسبنده باشد و بازار بیشتر از آن‌که با کمبود منفجر شود، با نوسان فرسایشی حرکت کند.

ج) قیمت نقره بیشتر از عرضه، از نرخ واقعی بهره تأثیر می‌گیرد

اگر نرخ‌های واقعی بالا باشند، سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند پول خود را در اوراق یا دارایی‌های دلاری نگه دارند، نه در فلزی بدون بازده. به همین دلیل، حتی با بنیاد قوی، نقره در کوتاه‌مدت می‌تواند تحت فشار بماند.

بنا بر آنچه گفته شد، بازار نقره امروز گرفتار یک تناقض ساختاری است: در حالی که بنیاد فیزیکی آن صعودی است، اما قیمت‌گذاری مالی آن نزولی است.

اگر چه داده‌های رسمی نشان می‌دهد بازار نقره چند سال است در کسری قرار دارد و این کسری در ۲۰۲۶ هم ادامه دارد، اما فدرال رزرو هنوز به‌طور کامل وارد فاز سیاست پولی آسان نشده و همین مسئله، دلار و بازدهی اوراق را در سطحی نگه می‌دارد که برای نقره نامطلوب است.

در نتیجه، تا زمانی که نرخ‌های بهره واقعی پایین نیاید، دلار تضعیف نشود و بازار مطمئن نشود که فدرال رزرو واقعا از موضع انقباضی عقب‌نشینی کرده است، کمبود عرضه فقط نقش ترمز سقوط را بازی می‌کند، نه موتورِ صعود پایدار. در چنین فضایی، محتمل‌ترین سناریو ادامه نوسان‌های شدید، جهش‌های کوتاه‌مدت و عقب‌نشینی‌های سریع خواهد بود.